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フェムトマガジン（元isologue）
2025.12.30（第871号）━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━
■本年もお世話になりました（2025年総集編）━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━

今週は、2025年の記事を一覧する「総集編」をお届けします。

2025年は、毎年定点観測している、

上場までの資本政策
VCはいかに株式を売却するか？

の他、個別のテーマとして、

起業のコーポレート業務
公正価値評価シリーズ
スタートアップ型MBO
経営者保証に関するガイドラインの活用実績に関する考察

を取り上げました。

いつもと同様、これらは法令・税務や投資判断の助言を行うことを目的とするものではなく、財務その他の観点からの検討を目的とするものです。実際の解釈や運用にあたっては、弁護士、税理士等の専門家の意見を参考にしてください。

■　総集編

(第820号) 謹賀新年（2024年総集編）

2024年は、毎年定点観測している、

上場までの資本政策
VCはいかに株式を売却するか

のほか、11月からは

起業のコーポレート業務

の連載を開始しました。また、個別のテーマとして、

GP主導の継続ファンド（GP-led continuation fund ）
アストロスケールの優先株式
非参加型優先株について

を取り上げました。

(第852号) 2025年上半期＋αの総集編

今週は、今年上半期〜7月までの記事を一覧する「総集編」をお届けします。

2025年前半は、毎年定点観測している、

上場までの資本政策
VCはいかに株式を売却するか？

の他、個別のテーマとして、

起業のコーポレート業務
公正価値評価
スタートアップ型MBO
経営者保証に関するガイドラインの活用実績に関する考察

を取り上げました。

■　上場までの資本政策

上場承認された企業を上場前に取り上げ、有価証券届出書から資本政策を読み解くシリーズです。

(第821号) 起業のコーポレート業務(第1章その4)＋上場までの資本政策（2025年2月その1）

この週からは、2025年2月に上場予定の会社の資本政策を見ていきました。

この週では、下記2社の資本政策を見ました。

バルコス
技術承継機構

(第823号)起業のコーポレート業務(第1章その5)＋上場までの資本政策（2025年2月その2）

この週では、下記3社の資本政策を見ました。

フライヤー
ブッキングリゾート
TENTIAL

(第826号) 上場までの資本政策（2025年3月その1）

この週からは、2025年3月に上場予定の会社の資本政策を見ていきました。

この週では、下記2社の資本政策を見ました。

TalentX
メディックス

(第827号) 起業のコーポレート業務(第2章その1)＋上場までの資本政策（2025年3月その2）

この週では、下記3社の資本政策を見ました。

JX金属
ミーク
パパネッツ

(第828号) 上場までの資本政策（2025年3月その3）

この週では、下記7社の資本政策を見ました。

ミライロ
ビジュアル・プロセッシング・ジャパン
ダイナミックマッププラットフォーム
ZenmuTech
プログレス・テクノロジーズグループ
トヨコー
ジグザグ

(第829号)起業のコーポレート業務(第2章その2)＋上場までの資本政策（2025年4月その1）

この週からは、2025年4月に上場予定の会社の資本政策を見ていきました。

この週では、下記1社の資本政策を見ました。

IACEトラベル

(第831号)起業のコーポレート業務(第2章その3)＋上場までの資本政策（2025年4月その2）

この週では、下記1社の資本政策を見ました。

デジタルグリッド

(第832号) 上場までの資本政策（2025年4月その3）

この週では、下記2社の資本政策を見ました。

LIFE CREATE
エレベーターコミュニケーションズ

(第840号)起業のコーポレート業務(第4章その2)＋上場までの資本政策(2025年6月分)

この週からは、2025年6月に上場予定の会社の資本政策を見ていきました。

この週では、下記5社の資本政策を見ました。

伊澤タオル
ウェルネス・コミュニケーションズ
プリモグローバルホールディングス
北里コーポレーション
エータイ

(第841号)公正価値評価シリーズ第3回＋上場までの資本政策（2025年6月第4週分）

この週では、下記2社の資本政策を見ました。

レント
リップス

(第842号)起業のコーポレート業務(第5章その1)＋上場までの資本政策（2025年7月分）

この週からは、2025年7月に上場予定の会社の資本政策を見ていきました。

この週では、下記1社の資本政策を見ました。

ヒット

(第843号)公正価値評価シリーズ第4回＋上場までの資本政策（2025年7月第3週分）

この週では、下記1社の資本政策を見ました。

かがやきホールディングス

(第844号)起業のコーポレート業務(第5章その2)＋上場までの資本政策（2025年7月第3、4週）

この週では、下記2社の資本政策を見ました。

みのや
フラー

(第845号)公正価値評価シリーズ第5回＋上場までの資本政策（2025年7月第4週分）

この週では、下記1社の資本政策を見ました。

山忠

(第847号)上場までの資本政策（2025年8月）

この週では、2025年8月に上場予定の会社の資本政策を見ました。

この週で、下記1社の資本政策を見ました。

アクセルスペースホールディングス

(第853号) 上場までの資本政策（2025年9月）

この週では、2025年9月に上場予定の会社の資本政策を見ました。

この週では、以下3社の資本政策を見ました。

オリオンビール
GMOコマース
UNICONホールディングス

(第854号) 起業のコーポレート業務(第9章その1)＋上場までの資本政策（2025年10月）

この週からは、2025年10月に上場予定の会社の資本政策を見ていきました。

この週では、以下1社の資本政策を見ました。

オーバーラップホールディングス

(第855号) 起業のコーポレート業務(第9章その2)＋上場までの資本政策（2025年10月その2）

この週では、以下3社の資本政策を見ました。

ムービン・ストラテジック・キャリア
ウリドキ
ライオン事務器

(第856号) 起業のコーポレート業務(終章)＋上場までの資本政策（2025年10月その3）

この週では、以下2社の資本政策を見ました。

サイプレス・ホールディングス
ユーソナー

(第857号)＋上場までの資本政策（2025年10月その4）

この週では、以下2社の資本政策を見ました。

サイバーソリューションズ
インフキュリオン

(第858号) 上場までの資本政策（2025年10月その5）

この週では、以下2社の資本政策を見ました。

テクセンドフォトマスク
BJC

(第859号)上場までの資本政策（2025年11月その1）

この週からは、2025年11月に上場予定の会社の資本政策を見ていきました。

この週では、以下2社の資本政策を見ました。

NE
クラシコ

(第860号) 上場までの資本政策（2025年11月その2）＋VCはいかに株式を売却するか？（2024年6月その1）

この週では、以下2社の資本政策を見ました。

ファイントゥデイホールディングス
ハンワホームズ

(第862号) 上場までの資本政策（2025年11月その3）＋VCはいかに株式を売却するか？（2024年7月その1）

この週では、以下2社の資本政策を見ました。

ノースサンド
HUMAN MADE

(第863号) 上場までの資本政策（2025年12月その1）＋VCはいかに株式を売却するか？（2024年7月その2）

この週からは、2025年12月に上場予定の会社の資本政策を見ていきました。

この週では、以下2社の資本政策を見ました。

BRANU
FUNDINNO

(第865号) 上場までの資本政策（2025年12月その2）

この週では、以下5社の資本政策を見ました。

フィットクルー
AlbaLink
NSグループ
SBI新生銀行
ミラティブ

(第866号) 上場までの資本政策（2025年12月その3）+VCはいかに株式を売却するか？（2024年10月分その1）

この週では、以下8社の資本政策を見ました。

ギミック
辻・本郷ITコンサルティング
スタートライン
フツパー
PRONI
リブ・コンサルティング
パワーエックス
テラテクノロジー

■　VCはいかに株式を売却するか？

このシリーズでは、2024年にIPOした企業の投資家が、どのように株式を売却したのかを見ていきました。

(第822号) スタートアップ型MBO ＋VCはいかに株式を売却するか？（2024年その1）

この週で取り上げたのは下記の2社です。

SOLIZE
Veritas In Silico

(第824号) 「経営者保証に関するガイドライン」の活用実績に関する考察＋VCはいかに株式を売却するか？（2024年その2）

この週で取り上げたのは下記の2社です。

VRAIN　Solution
Cocolive

(第830号) VCはいかに株式を売却するか？（2024年その3）

この週で取り上げたのは下記の5社です。

ジンジブ
ソラコム
ＪＳＨ
L is B
ハッチ・ワーク

(第833号)起業のコーポレート業務(第3章その1)＋VCはいかに株式を売却するか？（2024年その4）

この週で取り上げたのは下記の5社です。

ダイブ
シンカ
情報戦略テクノロジー
マテリアルグループ
グリーンモンスター

(第834号) VCはいかに株式を売却するか？（2024年その5）

この週で取り上げたのは下記の2社です。

イタミアート
Will Smart

(第836号)公正価値評価シリーズ第1回＋VCはいかに株式を売却するか？（2024年その6）

この週で取り上げたのは下記の2社です。

レジル
コージンバイオ

(第839号)公正価値評価シリーズ第2回＋VCはいかに株式を売却するか？（2024年その7）

この週で取り上げたのは下記の1社です。

学びエイド

(第860号) 上場までの資本政策（2025年11月その2）＋VCはいかに株式を売却するか？（2024年6月その1）

この週で取り上げたのは下記の4社です。

アストロスケールホールディングス
Ｄ＆Ｍカンパニー
Ｃｈｏｒｄｉａ　Ｔｈｅｒａｐｅｕｔｉｃｓ
WOLVES HAND

(第861号) VCはいかに株式を売却するか？（2024年6月その2）

この週で取り上げたのは下記の4社です。

タウンズ
ＭＦＳ
豆蔵デジタルホールディングス
ロゴスホールディングス

(第862号) 上場までの資本政策（2025年11月その3）＋VCはいかに株式を売却するか？（2024年7月その1）

この週で取り上げたのは下記の2社です。

PRISM BioLab
タイミー

(第863号) 上場までの資本政策（2025年12月その1）＋VCはいかに株式を売却するか？（2024年7月その2）

この週で取り上げたのは下記の2社です。

Liberaware
Heartseed

(第864号) VCはいかに株式を売却するか？（2024年8月9月）

この週で取り上げたのは下記の5社です。

Cross Eホールディングス
ROXX
INGS
キッズスター
Ai ロボティクス

(第866号) 上場までの資本政策（2025年12月その3）+VCはいかに株式を売却するか？（2024年10月分その1）

この週で取り上げたのは下記の3社です。

シマダヤ
ケイ・ウノ
オルツ

(第867号) VCはいかに株式を売却するか？（2024年10月分その2）

この週で取り上げたのは下記の6社です。

日水コン
Ｓｃｈｏｏ
東京地下鉄
リガク・ホールディングス
Ｈｍｃｏｍｍ
Sapeet

(第868号)VCはいかに株式を売却するか？（2024年11,12月分その1）

この週で取り上げたのは下記の6社です。

ククレブ・アドバイザーズ
グロービング
ＴＭＨ
インフォメティス
ラクサス・テクノロジーズ
黒田グループ

(第869号) VCはいかに株式を売却するか？（2024年12月その2）

この週で取り上げたのは下記の3社です。

キオクシアホールディングス
Synspective
dely

(第870号) VCはいかに株式を売却するか？（2024年12月その3）

この週で取り上げたのは下記の5社です。

令和アカウンティング・ホールディングス
アルピコホールディングス
ＧＶＡＴＥＣＨ
ｖｉｓｕｍｏ
ビースタイルホールディングス

■　起業のコーポレート業務

投資銀行業務やスタートアップでのCFO経験のある坂本隆宣による、2024年11月から開始した連載「起業のコーポレート業務」シリーズです。

(第821号) 起業のコーポレート業務(第1章その4)＋上場までの資本政策（2025年2月その1）

前回は、スタートアップがファイナンスを検討する上で必要な準備フェーズについて解説を開始しました。

重ねてになりますが、ファイナンスの成否を分けるのは準備です。

(第823号)起業のコーポレート業務(第1章その5)＋上場までの資本政策（2025年2月その2）

スタートアップファイナンスの準備フェーズとして、

予算・中期事業計画策定
投資家リストアップ
Valuationと調達額検討
タッピング・壁打ち・ピッチ
NDA締結・VDR準備

についてこれまで説明してきましたが、次は交渉フェーズです。

(第825号) 起業のコーポレート業務(第1章その6)

今回は、

・次のファイナンスに備えてやるべきこと
・スタートアップファイナンス手法の広がり
・創業期のファイナンスミックス

の後に、調達した資金をどう管理するかについて

・出納と記帳の分離
・支払方法
・コーポレートクレジットカード問題
・メインバンクの選び方
・関連当事者取引
・決済

などについて解説していきます。

(第827号) 起業のコーポレート業務(第2章その1)＋上場までの資本政策（2025年3月その2）

第2章ではスタートアップの経理業務をどう構築していくかを説明します。

株式会社として事業を運営していく限りは、経理業務を行い決算を行うことは避けられません。小規模なスタートアップであろうが大企業であろうが、株式会社である以上は、会社法第440条第1項で「株式会社は、法務省令で定めるところにより、定時株主総会の終結後遅滞なく、貸借対照表を公告しなければならない」と定められており、決算は義務付けられているからです。

(第829号)起業のコーポレート業務(第2章その2)＋上場までの資本政策（2025年4月その1）

前回は内製化について解説しました。今回は引き続き、経理業務の構築について説明していきます。

内製化が完了したら、または同時並行で早期化に取り組んでいきましょう。

(第831号)起業のコーポレート業務(第2章その3)＋上場までの資本政策（2025年4月その2）

今回は引き続き、経理業務の構築について説明していきますが、ここから先は上場準備フェーズに入ります。

上場準備は当然、経理分野以外にもやるべきことがある前提で読んでみてください。

また、コラムではスタートアップの決算月をどうすればいいか、新規事業を開始する際の留意点につき触れています。

(第833号)起業のコーポレート業務(第3章その1)＋VCはいかに株式を売却するか？（2024年その4）

いかなる企業であれ、事業と切っても切り離せないのが人材です。

仕組みで競争優位性を担保している大企業もありますが、その仕組みを構築・運用するのも結局は「人」です。仕組みがないスタートアップでは仕組みをつくっていくためにも人の重要性がことさら高まります。

第1章は財務・第2章は会計と「お金」周りが中心でしたが、第3章は「お金」と同様にスタートアップにとって最重要資産である「人材」周り、つまり人事労務分野について説明します。

(第835号)起業のコーポレート業務(第3章その2)

採用を継続的に行うことで、従業員は増えていきますが、人員増加に伴って抑えておくべきポイントについて、以下で説明していきます。

36協定・勤怠管理・健康診断・社会保険：1人目の従業員雇用から必要

スタートアップにおいては、労働系の法令等についての認識が薄いケースが多いです。
例えば「就業規則は従業員が10名以上から必要」といったことをはじめ、「従業員が1人でも、時間外労働・休日労働を命じる場合は36（サブロク）協定の届出が必要」などは重要ですので、よく認識しておく必要があります。

(第837号)起業のコーポレート業務(第3章その3)

報酬制度：リソースが限られる中でのインセンティブ設計

スタートアップにおける報酬は、フェーズ・職種（希少性）・心理的安全性・前職の水準など複合要因によって決まります。

統計などの情報を参考にして（レイターステージになると上場企業の開示が参考になります）、相場観も踏まえつつ、「この人はどうやったら最大限ヤル気を出してくれるか」という原理原則に立ち返り、制約条件のある中で、ストックオプションと併せて設計していくことになります。

(第838号)起業のコーポレート業務(第4章その1)

「総務」という言葉を聞いた時、皆さんが頭の中に浮かべる業務はどんなものがあるでしょうか？例を挙げてみると、

オフィス等の施設管理（移転プロジェクト含む）
機器・備品管理
ITインフラ整備
郵送物の発送・仕分け
来客・電話応対
社内イベントの企画・運営
株主総会・取締役会の事務局
文書作成管理（規程・マニュアルの整備含む）

と多岐にわたります。

縁の下の力持ちという立ち位置で、他部署でカバーしきれない業務はすべて総務の業務であるがゆえに、会社によってその守備範囲は異なるとも言えます。

(第840号)起業のコーポレート業務(第4章その2)＋上場までの資本政策(2025年6月分)

総務編の第1回では、オフィスについて説明しました。オフィスをスタートアップの物理的な入れ物と捉えた場合、中身についても整備していかないといけません。

今回は、機器・備品管理に加え、情報セキュリティなどハード・ソフト面の整備における両方についてのポイントについて説明していきます。

(第842号)起業のコーポレート業務(第5章その1)＋上場までの資本政策（2025年7月分）

本章では、主にスタートアップの経営企画機能について説明していくのですが、読者の皆さんは「経営企画」という単語にどのようなイメージをお持ちでしょうか？

分解すると、「経営」＋「企画」ですので、「会社にとって重要な意思決定をリードする」、「経営層のブレーン」的な方が担当しているという印象ですよね。「Corporate Strategy Dept.」と英訳されることが多いので、「戦略（Strategy）を決定しているのか～！なんかカッコイイな」と思われる方も多そうです。実際、戦略コンサルティングファーム出身の方が事業会社に転職する際に志望することも多い人気職種です。

(第844号)起業のコーポレート業務(第5章その2)＋上場までの資本政策（2025年7月第3、4週）

どのような会議体を設置するのかは、企業によって異なりますが、本連載では、スタートアップの実質的な意思決定の場となりやすい「経営会議」と「取締役会」について、建設的な運営のため、経営企画担当者が押さえておきたいポイントを解説します。

また、派生して「株主定例（会議）」の位置付けや運営についても解説したいと思います。

(第846号)起業のコーポレート業務(第6章) 法務コンプライアンス編

言うまでもないことですが、日本は法治国家です。スタートアップを含む企業に限らず、すべての法人、個人は法律や法令の範囲内で活動しなければなりません。

一般的に法務の業務は、

コーポレート系
事業系

の2種類に大別されます。

(第848号)起業のコーポレート業務(第7章その1)

本章では、Exitを意識するタイミング、IPO・M&A・その他の派生形も含めたスタートアップのExitオプションについて整理し、それぞれのメリット・留意点や準備しておくべきことなどについて説明していきたいと思います。

VCから出資を受ける場合、少なくとも従来は「IPOを目指す」のが前提でした。そのため、株主間契約書においても「株式公開努力義務」が明記されることが多くなっています。

(第849号) 起業のコーポレート業務(第7章その2)

起業のコーポレート業務第7章「Exitオプション」編の続きです。

②M&A

図表7-10は既存株主の持分を全て買い手が買収する構造を図示したものです。

図表7-10：M&A（100%株式持分買収/子会社化）の図

以下は主にIPOと比較した場合の観点から記載したメリット、デメリットです。

(第850号)起業のコーポレート業務(第8章)「IPO」その1

この週は、連載「起業のコーポレート業務：第8章」で、IPOに関連する

・東証グロース市場の概況とその改革

・N-2期の罠

・クロスオーバー投資とコーナーストーン投資

・主幹事証券候補との関係構築・選定

などについて説明していきました。

(第851号)起業のコーポレート業務(第8章)「IPO」その2

この週では、連載「起業のコーポレート業務：第8章」の続きで、IPOに関連する

・主幹事証券選定のための比較表とそのポイント

・オファリングストラクチャーの種類と概要

・IPOプロセス・スケジュール

・IPOに必要な費用のシミュレーション

などについて説明していきました。

(第854号) 起業のコーポレート業務(第9章その1)＋上場までの資本政策（2025年10月）

第7章で説明した通り、スタートアップのExitにおけるM&A比率はどんどん高くなっています。

従来の日本におけるスタートアップのM&Aの位置付けは、「最初はIPOを目指していたが、難しいためやむを得ずM&AでExitする」というケースがほとんどでしたが、ここ最近は「最初からM&AによるExitを目指す」という資本政策を取るスタートアップも増えています。

M&Aを意識／準備していないスタートアップがM&Aのオファーを受け取ることも、もちろんあります。M&A仲介業者や株主経由で打診が届くこともありますし、また、取引関係があったり、同じ業界団体に属している上場企業や大企業の経営者から直接声を掛けられるということも増えているようです。

(第855号) 起業のコーポレート業務(第9章その2)＋上場までの資本政策（2025年10月その2）

ここから先はM&A Exitにおける「パイの分配」の工夫について、「起業のファイナンス」シリーズ著者の磯崎が執筆したフェムトマガジン第806号記載の非参加型優先株についての内容も踏まえつつ、思考実験を行っていきたいと思います。

(第856号) 起業のコーポレート業務(終章)＋上場までの資本政策（2025年10月その3）

筆者（坂本、以下同）は2社のスタートアップでCFOを務め、それぞれの会社でコーポレート業務の構築に取り組んできました。その間、本当に沢山の失敗をしました。しかし、フェムトパートナーズを含む株主・経験豊富な社外取締役や監査役・アドバイスをいただいた先輩CFOなどのみなさんのおかげで、致命傷には至らず、多くの経験を積むことができたと感じています。

この「2回」というのがポイントで、1回目のCFO経験と2回目のそれとでは、全く事業内容が異なるスタートアップに携わったものの、1回目での学びは2回目でも大いに役立ちました。コーポレート業務の分野は、個別性の高い事業分野と比較すると、ある程度汎用的な側面があると感じています。

■　公正価値評価シリーズ

(第836号)公正価値評価シリーズ第1回＋VCはいかに株式を売却するか？（2024年その6）

公正価値評価ってなに？ファンドの有責組合会計の変更をやさしく解説

今後、ベンチャーキャピタル（以下、「VC」）において公正価値評価の適用が原則となります。フェムトパートナーズ（以下、「フェムト」）は2024年度から公正価値評価を早期適用して導入しました。フェムトが公正価値評価をどう検討し、何を悩んだかが、他のVCやファンドへの出資者のみなさんに、少しでも参考になればと考え、今回、フェムトが公正価値評価ルールを決めた過程を、可能な限り公開していきたいと思います。

大森：私は2025年4月からフェムトに参画しました。公正価値評価ルールの検討段階には関わっていなかったので、今日は公正価値評価導入を主導した公認会計士の小野瀬さんに、公正価値評価について教えていただきます。小野瀬さん、よろしくお願いします！

(第839号)公正価値評価シリーズ第2回＋VCはいかに株式を売却するか？（2024年その7）

2回目は、フェムトにおいて導入した公正価値評価ルールの概要と考え方をお話しました。

大森：前回、公正価値とは「いま売ったらいくらになるか」ということだと伺いました。上場株式と違って未上場株式は、常に売買されているわけではないのに、「いま売ったらいくらになるか」は具体的にどのように決めていくのでしょうか？

小野瀬：未上場株式の場合、誰の目にも明らかな売買価格は存在しません。

(第841号)公正価値評価シリーズ第3回＋上場までの資本政策（2025年6月第4週分）

大森： 前回は、フェムトの公正価値評価の概要と考え方について、対談形式で説明いただきました。読者の方々から「もっと具体的なプロセスを知りたい」という声を伺っていますので、今回はそのあたりを掘り下げていただけますか？

小野瀬： ありがとうございます、今回もよろしくお願いします。ではフェムトにおいて、実際に導入しました公正価値評価の詳細なフローチャートを用いて、具体的にご説明したいと思います。
細かい話ですので対談形式だと長くなってしまうため、今回は要点を一気に説明したいと思います。

(第843号)公正価値評価シリーズ第4回＋上場までの資本政策（2025年7月第3週分）

大森： 前回は、フェムトの公正価値評価について、詳細なフローチャートの紹介及びより深堀した具体的な計算プロセスについて事例を使い説明いただきました。
今回は、財務諸表（B/S、P/L）に具体的にどのような影響があるかについてお話頂ければと思います。

小野瀬：今回もよろしくお願いします。公正価値評価によって、有責組合会計の財務諸表にどのような影響があるかを中心に説明させていただければと思います。

(第845号)公正価値評価シリーズ第5回＋上場までの資本政策（2025年7月第4週分）

大森： これまで4回にわたって、公正価値評価のフローや計算方法、そして財務諸表への影響について丁寧に解説いただきました。特に「直近ファイナンス価格」に基づいた評価の流れがよく理解できました。

小野瀬： こちらこそ毎回ありがとうございます。
今回はいよいよ最終回ということで、「直近ファイナンス価格」が使えないケースについて事例を交えてご説明したいと思います。フェムトでは、ファンドの投資先のうち8-9割は「直近ファイナンス価格」が使えることを想定したモデルとなっていまして、逆に1-2割は「直近ファイナンス価格」が使えないケースを想定しています。

■　スタートアップ型MBO

(第822号) スタートアップ型MBO ＋VCはいかに株式を売却するか？（2024年その1）

これまでフェムトは、