ニレコの新株予約権差し止めと日本買収防衛の未来

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東京地裁がニレコの新株予約権の発行を差し止めましたね。
本日の日経一面によると、

決定理由で鹿子木康裁判長は、買収防衛の予約権発行は「株主総会の決議が原則」と指摘。ただし(1)株主総会の意思が反映される仕組みがある(2)取締役会が恣意的に防衛策を発動することを防止できる(3)買収と無関係の株主に不測の損害を与えない——という条件を満たす場合は、取締役会による決定も許されるとした。
 そのうえでニレコの場合は、六月の総会で株主の意思を確認する手立てを設けていないうえ、予約権行使の発動に関する特別委員会の勧告に取締役会が従わない余地があると判断。「株式希釈化などのリスクで既存株主が不測の損害を受ける」ことも考慮し、「取締役会決議による事前の買収対抗策としては相当性を欠く」と結論付けた。

3面によると、

 ニレコは高裁が示した条件に加え、従業員や顧客、取引先など利害関係者の利益にならない場合も防衛策を発動するとしていた。今回、東京地裁は「取締役会の恣意的な判断を防止する判断基準とするには広すぎ、明確性を欠く」とした。
 ニレコ以外でポイズンピル導入を予定する西濃運輸やイー・アクセス、TBSも従業員や取引先に悪影響を及ぼすかどうかを防衛策発動の判断基準としている。地裁の判断に沿えば、三社のケースは取締役会の恣意性が残る仕組みとみなされる可能性がある。
 M&A(企業の合併・買収)に詳しい石綿学弁護士は「経産省の指針では、買収者が十分な情報を提供しない場合なども防衛策を取ってよいとしているのに、東京地裁は防衛策を取れる範囲を極めて限定している」と指摘。別の弁護士も「許されるのが有事と同じ条件ならば、事前型防衛策を導入する意味がなくなる」と疑問を投げかける。

とのことです。
今回の場合、「(3)買収と無関係の株主に不測の損害を与えない」という点が最も引っかかった点であるのは間違いないんでしょうけど、社外取締役等が企業価値が毀損するかどうか判断する「のりしろ」部分までトバッチリを食ったということでしょうか。
ライブドア−ニッポン放送のケースで、裁判所は「企業価値の判断はしない」というスタンスを打ち出したわけですので、社外取締役等の判断にある程度任せていただけると思っているのですが・・・企業価値が毀損するケースを事前に明確に列挙できるわけはないですし・・・。
前回・前々回の47thさんのご指摘のとおり、訴訟(裁判所の判断)によって差し止めされる可能性が残っていることが「フェアさ」の証でもあるということだとすると、今行われているのは、裁判所と社外取締役等との判断権限の縄張り争いの綱引きと考えられるかも知れません。
日本の現状だと、社外取締役、圧倒的不利って感じもします。
社外取締役の少ない会社が、委員会を作って取締役でない識者の先生等を入れたとしても、その方々の判断というのは(独立はしてるかも知れませんが)、訴訟されるリスクも小さそうなので、一般的にどこまで気合いを入れて判断していただけるものなのか、という点もあるかと。
買収防衛策を導入する会社が、取締役会の社外取締役比率を上げていく、なんてことをする動きが急速に広まるという感じもしません。
結局、社外取締役による経営監督という事例と実効性の認識が広まらないと、「なんでもかんでも裁判所にお伺いを立てる」ということにもなりかねないですね。
日経金融の3面にも解説が出ています。「さらに信託活用の動きが増えそうだ」という論旨で、「大手信託五行によると、上場企業が五行に寄せた相談は三月末で八百件超」とのことで、

 西濃運輸が導入したのは、SPCを経由せず信託銀が予約権を引き受ける直接型。効果は同じだが、SPCの設立、管理コストがかからない。個人にとっては税制上の利点もある。通常は予約権取得時に所得税がかかるが、直接型だと予約権を行使して株を取得した時点で初めて税金がかかるため、課税時期を先延ばしする効果もある。
 SPC型はそもそも、信託銀が株主に代わって直接予約権を引き受けられるか法的にあいまいだったため開発された。だが、直接型も金融庁から認められた。今後は直接型の利用が主流になる可能性が大きい。

と、今後は信託型でしかも直接型の利用が増えるだろう、と予測されてます。
課税については、以前申し上げたように、信託型で新株予約権を配る買収防衛策の場合、新株予約権が手元に来てから行使するまでの期間は非常に短いので(年末をまたがない限り同一課税年度)、直接型の方が課税時期を先延ばしする効果があるとまでいっていいかどうか。
また、コスト面ですが、

信託銀は「投資家、株主の理解を得やすい信託型への注目がさらに集まる」と期待しており、ポイズンピル信託が信託銀の新たな有力収益源となる可能性が出てきた。

とのですが、信託銀行というのは一行で数千億円規模の収益があるわけですから、その「有力収益源」ということは、業界全体で少なくとも数百億円の売上増が見込まれるということでしょうか?信託型を導入するのが上場企業1000社としても、1社あたり年間数千万円?
やはり、導入企業側からすると(SPCの設立運営コストどころじゃなく)コストがかかるということかも知れませんね。:-)
(ではまた。)

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ニレコの新株予約権差し止めと日本買収防衛の未来” への18件のコメント

  1. 私自身は義理と人情?から直接触れるわけにはいかないので、磯崎さんの記事をTBさせて頂きました・・・とは言っても、ニッポン放送のときも感じたのですが、決定を読んでいると、司法の判断を仰ぐ機会を与えてフェアにという主張が、我ながら空疎に響いてくるような気がするのは気のせいなんでしょうか・・・

  2. 磯崎さん、お久しぶりです。
    しかし、如何にも日本的な判決ですね。このあたりはおっしゃるとおり本質論というよりある種の「縄張り争い」にしか見えませんね。これでは「えーい、面倒だから持合復活が一番はえーぜ」となりかねません。時代逆行もいいところですわね。
    今後も楽しみにしております。

  3. 47thさん、ぐっちさん、どうもです。
    47thさん、
    同様に、「社外取締役が独立の第三者として判断」というのも、一般論としては空虚に響くなあ、と改めて感じました。書いてて気づきましたが、やはり、(社外取締役でなくても)独立性のある有識者が判断すればいいというもんではなくて、その人達が訴訟を受ける可能性の高い取締役として判断してるのか単なるご意見番なのか、というところも判断プロセスの形式での担保の方法の違いとしては大きいかも知れないですね。
    ま、こうやって世の中ちょっとづつ良くなっていくんですよ、きっと。(前向き)

  4. ライツプラン等は誰がモニターし、合法性・妥当性はどう判断されるべきか

     47thさんが「ニレコ新株予約権差止め地裁決定」でろじゃあのエントリーまで引用

  5. ニレコ新株予約権発行差止仮処分決定

    ポイズンピルに初の司法判断 ニレコの発行は「不公正」 (朝日新聞)
    差し止めまで食うことにはならないと予想したのですが、見事に外れました。
    鹿子木康裁判長のお名前は覚えておりますよ。
     1日の決定で鹿子木康(かのこぎ・やすし)裁判長は「新株予約権発行は原

  6. 一息ついてます・・・

    とにかくここ数日激しいマーケットにさらされ、お疲れ気味っす。
    昨日の国債の入札が終わりまずはほっとひといきですか。
    為替も昨日は当然ですが、ユーロに買い戻し・・というものの1.22あたりをうろうろしているようでは危ないですね。週末のポジション整理が出てくるぎ..

  7. はじめてコメント投稿します。47thさんのところには投稿しにくかったので。
    「既存の株主に不測の損害を与えない」という点が重要と見られるならば(私もそう見ますが)、この決定は画期的なんですね。なぜなら、従来の差止事件は(有事だったから当然ともいえるのですが)、特定の株主の持株比率が低下することをもって「株主の不利益」と見ていたのに対し、今回の決定は、株主一般の損害をもって「株主の不利益」と見ているからです。株主一般に損害が発生するならば、商272条の差止の問題ではないかとも思われるのですが、実は、株主一般に損害が生じても会社に損害が生じるとは限らず、今回のケースは、まさにそのようなケースだったわけです。株式の流通性が阻害されることによって株主の利益は失われますが、会社の利益は(ほとんど)失われないからです。商280条の10の法令違反には、取締役の善管注意義務違反は含まれないとするのが従来の通説で、今回の決定もそれに沿っていますが、不公正発行の「不公正」の概念は従来よりも広く捉える必要があることを、今回の決定は示唆していると思います。

  8. 今回の地裁決定では、総会決議を経ていない防衛策の発動に関する、取締役会の恣意的判断防止の仕組についても重要な論点になっており、取締役会が特別委員会の勧告を最大限尊重するだけでは不十分とされています。
    そこで、質問なのですが、総会の決議を受けた事前の防衛策であれば、有事の際の防衛策の発動には、取締役会の恣意的判断防止の仕組は不要なのでしょうか?
    総会開催時点の株主が、「有事の際の恣意的判断の可能性も含めて、取締役会に授権する」というのは、不自然であり、総会決議を受けた防衛策であっても、恣意的判断防止の仕組が必要になってくるような印象を受けました。

  9. C君への手紙・・・ライツプラン等を今後はどう仕組んでいくか&必要な枠組みは何か?

     企業価値研究会「論点公開」を読む(1)、(2)を書いたり、ライツプランについて

  10. 企業の危機管理-ニレコ新株予約権発行差止仮処分について

    今回は,企業の危機管理の一環として,敵対的買収に対する防衛策の中で今最も注目されているポイズン・ピルに関し,今月1日に出された東京地裁のニレコ新株予約権発行差止仮処分命令について検討したいと思います。
     
    (本件に関連する記事はこちら
    法務の

  11. はじめまして、福井と申します。
    当方にて少しニレコの件に絡めてエントリを書いていますのでトラックバックをさせていただきました。
    こちら様とは読者層が違いますので、あまり専門的なことには触れておりませんが、ご覧いただき何かのご意見を頂戴することができましたなら幸甚に存じます。

  12. 太田弁護士は、負けておきながら1億4000万円の裁判費用の請求をしたようですね。それこそマッチ・ポンプ。企業は、著名弁護士だからと安心せずに、真に使える弁護士を選ぶ目が必要ですね。
    2 毒薬導入失敗、ニレコ社長に聞く——環境整えば再び検討、株主の反対、予想外だった。 (2005/ 07/ 08日経金融新聞p.4)
     ポイズンピル(毒薬条項)を日本で初めて導入しようとしたニレコ(6863)の試みが失敗した。山田秀丸社長に聞いたところ「先走った。見切り発車だった」としつつも、環境が整えば再び防衛策を検討する考えを示した。株主からの反対については「夢にも思わなかった」と振り返った。
    (中略)
     ——裁判費用は。
     「弁護士事務所から当初は一億四千万円前後を請求された。しかし負けたので交渉して、現在は七千万円前後で話し合っている。ただ、まだ金額は確定していない」

  13. 「リスクは全くありません」と言って会社に勧めたわけでもないでしょうから、ニレコさんが、どこまで説明を受けてどこまで会社側で納得して導入したかにもよりますね。(当然、ここは外部からはわからないので、何とも言えないところであります。)
    さらに言えば、(たとえが適切でないかも知れませんが)、リフォーム業者が認知症のご老人にリフォームを勧めるのと違って、相手はれっきとした上場企業の経営者の方で、普通の人よりもさらに高い判断能力があってしかるべきなわけですから、一義的な責任は会社側にあるのは当然かと思います。
    過去の判例や商慣習が固まっている領域からはほど遠いのは明らかだったわけですから、会社もそれなりのリスクを採って、結果が伴わなかっただけということじゃないでしょうか。
    (ではまた。)